国内低焦油卷烟开始爆发式增长:2011年全国卷烟总销量4831万大箱,低焦油卷烟销售330万大箱,同比增长365.7%;2012年1-2月份,低焦油卷烟实现销量112.89万箱,同比增长213.70%;

“控烟”与财政依赖两难之下,政府推动卷烟“降焦”是必然选择:国际国内“控烟”运动呼声高涨,2011年烟草行业上缴国家财政6001.18亿元,占比全国财政总收入5.78%;国家烟草局规定2011年卷烟焦油量不超过12毫克/支,2015年不超过10毫克/支;

高透纸是“降焦”不可或缺的技术手段,国内产能紧缺:卷烟降焦主要使用高透气性滤嘴,高透纸是生产高透气性滤嘴的核心材料;目前掌握高端高透纸生产技术的企业仅有恒丰纸业和中烟摩迪;

恒丰纸业独享盛宴:公司2011年高透纸产销量7000吨,占据国内80%市场份额,2012年和2013年产能分别将扩张到1万吨和1.6万吨;同期竞争对手并无大型产能扩张,同时公司凭借技术和产品稳定性的领先优势将充分享受行业利好。

盈利预测、估值和投资建议

预测恒丰纸业2012-2014年摊薄EPS(考虑可转债全部转股)0.433元,0.584元和0.686元。

我们认为应给予公司高于普通纸业公司的估值,理由如下:

公司产能扩张优势明显,享受低焦油卷烟市场启动带动高透纸行业利好的确定性高。

与其他造纸公司的强周期特性不同,公司下游为销售和盈利都十分稳定、能穿越周期的烟草行业,且国际纸浆供需在2011年开始进入供略过于求的周期,未来2年纸浆价格平稳,上升概率很低;这些因素使得未来2年恒丰纸业经营的周期性小。

基于上述理由,剔除估值异常的民丰特纸,给予公司22x12PE和18x13PE,目标价10.50-10.82元,建议买入。

风险

纸浆价格大幅波动;竞争对手产品研发速度超预期,行业竞争加剧。

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