净利润超预期

玖龙纸业即将在九月公布2015财年(14年7月-15年6月)财报。我们预计15年全年净利润为人民币1786百万元，2H15的净利为1107百万元。这将大幅超过彭博一致预期的1436百万元约20%。

2H15吨售价提升，同时吨成本下降 我们预计玖龙纸业的2H15的吨毛利为人民币180元，对比上半年的107元每吨。这主要是由2015年下半财年较高的吨售价和较低吨成本驱动。我们预计吨售价在下半年为2489元，环比每吨增长约20元。同时，美废(废旧箱板纸)和国废价格在2H15分别环比减少了6%和3%，从而导致单位成本在下半年节约了约每吨80元。此外，伴随较低的固定资本支出和强劲的现金流，我们预期玖龙纸业将继续去杠杆化且能够达到公司指引的净杠杆率在2016财年下降到80%的目标。

供需关系持续改善

我们预计玖龙纸业2015年财年的业绩将再次确认我们认为的2015是中国箱板纸行业供需关系的转折年：总产能第一次出现净下降。由于中国更为严厉的环保政策，我们预计有2.8百万吨的小产能将被在2015年淘汰，2.5百万吨在2016年淘(对比13年的1.5百万吨和14年的1.1百万吨)。因此，我们预计产能增长率在2015年同比下跌0.5%，在2016年同比下跌0.3%。 由于电子商务迅速发展，同时与其他多数投资品不同，包装纸行业与固定资产投资增速减缓没有直接联系，我们预计箱板纸需求将温和增长(而不是下降)，15年同比增长3%，16年增长3.5%。因此，我们预计行业的产能利用率从2013年的75%和2014年的74%增长到2015年的77%和2016年的80%。

市场大幅调整将可能带来买点

市场的系统风险和获利了解给玖龙纸业的股价带来了较大回撤。目前股价对应0.9倍市净率。在过去三年内，玖龙股价在0.8-1.2倍的动态市净率范围内。我们的目标价8.8港币维持不变，对应1.3倍的市净率和49%的上浮空间。我们维持买入评级。