旺季连续涨价

在2015年12月24日,玖龙纸业再次宣布在天津上涨箱板纸价每吨50元人民币这已经是旺季以来在东莞涨价两次,泉州太仓各一次涨价之后的再次涨价。以往,玖龙旺季只有一次涨价。我们预计新年前后可能还有一次涨价。基于高于预期的旺季涨价,预计玖龙在16年的吨售价在2600元人民币,比15年高133元,吨净利143元,同增加27元。

高估的汇率风险

尽管许多投资者将玖龙视为人民币贬值的受害者,玖龙已经开始加速从购美废转向到国废。目前,美废自10月以来吨售价下跌19.5美元的趋势已经反应了我们观点。我们认为国废比例的增加将会对冲掉成本端的财务风险。在融资端,玖龙管理层经开始增加欧债的比例,目前已经占到15年总贷款的14%(14年为零)管理层将会继续增人民币和欧债的比例来对冲汇率风险

基本面结构性改善的大趋势没有改变

玖龙作为造纸行业的龙头,正在经历结构性优化所来的毛利扩张,经营性现金流上升和资本负债的增厚。公司有大约65%的产能坐落在华和华东的沿海城市,从而享受到了这些区域淘汰落后产能所带来的供给端改善。由于中更加严控的环境政策,我们预计3百万吨的小产能将会在15年被淘汰,2.8百万吨的小能在16 年被淘汰(对比2013年的1.5百万吨和2014年的1.1百万吨)因此,我们预计能增速分别为15年的和16年为负的0.9%。同时我们预计箱版纸和瓦楞纸的需求增长为年的1.5%和16年的2%。因此,我们估计产能利用率会从13年的75%和14年的74%上至15年的76%和16年的78%,行业供求关系结构性好转的大趋势前景依然明朗。