公司三季度业绩略超预期。凯恩股份前三季度实现销售收入5.89亿元,增长47.4%,其中三季度收入2.05亿元,增长31.0%,1~9月归属母公司盈利为7575万元,增长110%,由于去年三季度开始公司盈利出现向上拐点,收入快速增长。因此我们认为公司此次三季度收入保持30%以上增长相当不易,公司实现EPS0.39元,业绩略超我们0.38元的预期,高基数上更进一步,预计收入保持稳定增长。三季度单季公司收入保持了30%的增长,我们认为公司增长动力主要来自子公司凯丰纸业新增纸机项目,以及今年电气用纸产能利用率的提高,由于去年三季度公司经营进入向上周期,因此此次公司的收入增长幅度超过我们的预期,呈现高基数增长态势,未来随着技改项目的达产,我们预计收入仍将保持稳定增长。

产品结构调整导致三季度毛利率小幅下滑。三季度公司毛利率33.25%,较前期毛利率水平有所下滑,我们了解到三季度毛利水平的波动和公司产品结构调整,电池部门内销客户增多有一定关联,未来四季度我们认为收入增长的同时盈利也将保持稳定的势头。

非公开增发项目预计对明年盈利增长推动有限,看好后年项目达产后增长空间。前期公司公告将进行非公开项目增发,包括三大项目,我们认为公司电气用纸产品未来可继续看好。我们认为电解电容器纸未来继续受益于消费电子需求的高涨,仍将保持景气,公司预付账款中大部分为设备款,预期四季度到厂,届时公司将利用年初生产淡季进行设备改造,可以生产较高品质的电解纸产品,未来电气产品毛利率水平仍将维持高位;而滤纸系列产品出口为主,本币升值背景下,盈利有一定不确定性。公司第二个项目主要为滤纸项目技术改造,并新增一条滤纸生产线,公司滤纸产品分为茶叶袋滤纸和吸尘袋纸,供应出口。此外,公司还将新增9000吨无纺壁纸,该项目属于进口替代产品,具备盈利潜力。公司重新提出车用锂电池项目。增发重新提出以前未能实施的车用锂电池项目。我们认为公司在电池领域有10年经验,尤其在高倍率放电镍氢电池领域具备技术壁垒,其性能甚至好于国外同类公司,因此该项目的实施不仅迎合了当前电动汽车发展的趋势,并能够发挥公司技术实力水平。

风险因素:消费电子出货大幅回落,最终导致电解纸需求下滑。